12月20日，央行公告1年期LPR為3.8%，較上個月下調(diào)5BP，是2020年4月之后的首次下調(diào)；5年期LPR為4.65%，與上個月持平。天風證券（601162）研究所宏觀首席分析師宋雪濤在展望LPR下調(diào)對資產(chǎn)配置的影響時稱，價值股有望出現(xiàn)兩輪配置機會：第一輪來自于政策放松/糾偏帶來的估值修復，第二輪來自于經(jīng)濟基本面的實質(zhì)性改善。

天風證券主要觀點如下：

政策層面，上周央行已經(jīng)對LPR下調(diào)有所鋪墊。12月13日，央行在召開會議傳達學習中央經(jīng)濟工作會議精神時強調(diào)，“持續(xù)釋放貸款市場報價利率改革潛力，促進企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降”。隨著大部分存量貸款已經(jīng)在去年調(diào)整為以LPR為基準利率定價，金融機構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率相對于LPR已經(jīng)基本沒有壓降空間，要進一步釋放LPR改革潛力，下調(diào)LPR是唯一途徑。

技術(shù)層面，兩次50BP降準觸發(fā)了LPR下調(diào)的條件。根據(jù)央行2020年9月發(fā)布的《貨幣政策執(zhí)行報告》增刊，2019年9月和2020年1月央行兩次降準50BP，降準當月均有部分報價行下調(diào)報價，并帶動報價的算術(shù)平均值下行了2-3BP，但就近取整后只有2019年9月觸發(fā)了1年期LPR下調(diào)5BP。央行在今年7月和12月連續(xù)兩次50BP全面降準，其中7月LPR未調(diào)整，那么此次降準后所累積的報價下調(diào)幅度應(yīng)在4-6BP，理應(yīng)觸發(fā)LPR下調(diào)5BP。

LPR下調(diào)嚴格意義上不屬于降息。嚴格意義上的降息是指下調(diào)政策利率(逆回購利率、MLF利率)，而LPR是貸款市場報價利率，是18家報價行按MLF利率加點形成的。本月LPR下調(diào)，但MLF利率和逆回購利率均保持不變，主要是連續(xù)降準后報價行壓降了對MLF利率的加點，因此嚴格意義上不算降息。

預計嚴格意義上的降息(下調(diào)政策利率)落地不會太快。年底的中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)“加大對實體經(jīng)濟融資支持力度，促進中小微企業(yè)融資增量、擴面、降價”，預計短時間內(nèi)央行將主要使用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，通過低息再貸款等方式對中小微企業(yè)定向降息，全面降息(直接下調(diào)政策利率)不會太快。

LPR非對稱式下調(diào)釋放“房住不炒”信號。此次只下調(diào)1年期LPR，未下調(diào)5年期LPR，釋放了比較明顯的“房住不炒”信號，而且時點選擇也恰到好處。今年底下調(diào)1年期LPR，將使明年全年的新增企業(yè)貸款享受利率優(yōu)惠，存量企業(yè)貸款也會陸續(xù)在約定的利率調(diào)整日享受優(yōu)惠，從而實現(xiàn)企業(yè)降成本政策效果的最大化；居民房貸的利率調(diào)整日一般是每年的1月1日，此次5年期LPR不下調(diào)，即使明年下調(diào)(例如跟隨MLF降息)，存量房貸的利率下調(diào)也要等到2023年，這在一定程度上保護了銀行的利益。

下調(diào)LPR是寬信用政策進一步強化的信號。價值股有望出現(xiàn)兩輪配置機會：第一輪來自于政策放松/糾偏帶來的估值修復，第二輪來自于經(jīng)濟基本面的實質(zhì)性改善。

下調(diào)LPR對債券利率的影響是相對中性的，取決于政策效果：一方面，下調(diào)LPR不是下調(diào)政策利率，如果DR007/001的中樞保持不變，利率曲線沒有明顯下行空間；另一方面，政策落地后，如果對信用擴張和經(jīng)濟改善起作用，則利率有上行壓力，反之則年中前后下調(diào)政策利率的概率提高，利率有望迎來系統(tǒng)性下行機會。

關(guān)鍵詞： 天風