觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng)2007年，山西人張勇帶著從河南起家的鑫苑置業(yè)赴美上市，成為“中國房企赴美第一股”，一時風(fēng)頭無兩。

近年來，鑫苑置業(yè)被業(yè)主、供應(yīng)商維權(quán)的事件多次見諸報端。此前的鄭州洪災(zāi)更是讓其銷售和施工蒙上陰霾。據(jù)標(biāo)普測算，鑫苑置業(yè)在2021年的合同銷售額將下降約15%至150億-160億元。

10月14日，鑫苑置業(yè)發(fā)布公告稱，原定于2021年10月15日到期、票據(jù)本金總額不少于90%的2.29億美元債本金已得到滿足，總計(jì)2.08億美元的票據(jù)本金已在交換要約、發(fā)行和同意征集中有效投標(biāo)。

滿足條件后，該公司預(yù)計(jì)將發(fā)行約2.05億美元的新票據(jù)，以現(xiàn)金加新票據(jù)形式進(jìn)行交換要約。

信用危機(jī)

這筆2億美元債如順利發(fā)行，將一定程度上緩解鑫苑置業(yè)的資金鏈緊繃程度，但在當(dāng)前的債券市場，其意義不光是一次自掃門前雪。

在鑫苑置業(yè)之前，10月4日，海倫堡已成功發(fā)行2.7億美元2023年到期高級綠色債券，當(dāng)中1.68億美元用于提前交換2021年到期債券，1.02億美元債為同步發(fā)行新債，息票利率11%。

根據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體統(tǒng)計(jì)，截至2021年10月，中資房企海外債券存量規(guī)模為2303.9億美元，其中2021年內(nèi)到期65.1億美元，2022年內(nèi)到期547.5億美元，2023年內(nèi)到期506億美元，3-5年內(nèi)到期802億美元，5-10年內(nèi)到期227.1億美元，10年以上到期156.2億美元。

發(fā)行美元債是國內(nèi)房企主要融資渠道之一，較高的回報利率也使得它成為大量境外資本的投資選擇。尤其在2016年房企境內(nèi)發(fā)債受限后，中資房企和境外資本開始了一段“蜜月期”。

然而隨著市場環(huán)境變化，藍(lán)光發(fā)展（600466）、協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)和陽光100等多家國內(nèi)房企陸續(xù)被列入債務(wù)違約名單，信用危機(jī)無聲蔓延。今年10月4日，花樣年公告稱當(dāng)天到期的總額5億美元、剩余2.06億美元票據(jù)未能如期償付，其股價此前也從6月份的1港元/股暴跌至停牌前的0.56港元/股。

緊隨其后，當(dāng)代置業(yè)10月11日宣布，10月25日到期的2億美元債券余額延期兌付，目前正在尋求投資人諒解和同意。此前一個交易日，當(dāng)代置業(yè)發(fā)行的5筆美元債全線下跌，其中3筆跌幅超過30%，2筆跌幅超過10%。

爆雷聲轟然而至，其余一眾中資房企難以獨(dú)善其身。10月以來中資房企美元債出現(xiàn)一輪普跌，綠地控股（600606）、陽光城、佳兆業(yè)、雅居樂、綠城中國、合生創(chuàng)展、新城發(fā)展、禹洲集團(tuán)等多只地產(chǎn)美元債大幅下跌，部分甚至創(chuàng)發(fā)行以來最大單日跌幅；陽光城面對債券連日暴跌，不得不給投資者寫信辟謠。

危機(jī)之下，亦不乏一些積極的舉動。

十一假期前后，多家企業(yè)紛紛回購票據(jù)，如中梁控股回購450萬美元票據(jù)，融信中國回購本金額610萬美元優(yōu)先票據(jù)，金輝控股附屬購回本金額1820萬美元2022年票據(jù)，弘陽地產(chǎn)購回本金總額300萬美元2019年10月票據(jù)，禹洲集團(tuán)購回本金總額1000萬美元的2022年票據(jù)，以及建業(yè)地產(chǎn)購回部分優(yōu)先票據(jù)等。但相對于集中到期的美元債規(guī)模，可謂杯水車薪。

在房地產(chǎn)行業(yè)，發(fā)債還債常是一個借新還舊的循環(huán)，流動性的問題需要流動來解決。想要修補(bǔ)市場雙方的信用裂痕，比起如約還債者，還需要鑫苑置業(yè)等主動尋求債務(wù)平穩(wěn)過度者出現(xiàn)。

新債與舊債

一方面，鑫苑置業(yè)這般操作并不讓人意外——據(jù)標(biāo)普全球評級數(shù)據(jù)，截至2021年6月底，鑫苑置業(yè)至少擁有80億元的現(xiàn)金，其中50億元不受限制，標(biāo)普認(rèn)為，這部分現(xiàn)金有助于其在今年償還部分或甚至全部的境外到期債務(wù)，包括10月到期的2.29億美元票據(jù)。

但另一方面這也并不那么尋?！糠忠堰`約或面臨違約風(fēng)險的房企同樣擁有非受限現(xiàn)金，如花樣年有272億元，新力有140億元，當(dāng)代置業(yè)有136億元，賬目上同樣能覆蓋它們的短期債務(wù)。

面臨到期的美元債，部分房企似乎各有各的算盤，也各有各的難處，要考慮的或許不只是短期現(xiàn)金流。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，鑫苑置業(yè)銷售額分別為204.93億元、289.30億元、226億元。2020年銷售額較上一年下滑22%。

從經(jīng)營狀況來看，鑫苑置業(yè)旗下鑫苑國際新城、鑫苑名城、鄭西鑫苑名家均出現(xiàn)交房延期，且交房延期長，如鑫苑國際新城交房延期已達(dá)500多天。2018年年底，鑫苑置業(yè)還發(fā)生了供應(yīng)商維權(quán)事件。

相較于波折起伏的經(jīng)營銷售，鑫苑置業(yè)的融資成本一直維持在8%以上。以去年三次對外融資為例，2020年7月，鑫苑置業(yè)發(fā)行兩筆規(guī)模5.15億元的人民幣離岸債券，利率12%；2020年9月，完成金額3億美元、期限3年的優(yōu)先票據(jù)，利率14.5%；2020年11月，宣布完成規(guī)模9億元的公司債券，利率8.35%。

值得一提的是，以上三筆融資用途主要為償債，也就是新債還舊債。

高杠桿模式下，鑫苑置業(yè)的償債能力和再融資風(fēng)險也得到了評級機(jī)構(gòu)的關(guān)注。

9月23日，標(biāo)普發(fā)布報告，將鑫苑置業(yè)的長期發(fā)行人信用評級從“B-”下調(diào)至“CCC”，展望“負(fù)面”，并將其未償美元債發(fā)行評級從“CCC+”下調(diào)至“CCC-”。

鑫苑置業(yè)似乎對此并不買賬，因?yàn)闃?biāo)普次日再次報告，“應(yīng)鑫苑置業(yè)有限公司要求”，已撤銷該公司“CCC”長期發(fā)行人信用評級，及該公司未償高級無抵押票據(jù)“CCC-”發(fā)行評級。

無獨(dú)有偶，聯(lián)合國際10月5日出于“商業(yè)原因”撤銷新力控股國際長期發(fā)行人評級，同時撤銷由新力發(fā)行的高級無抵押美元票據(jù)的國際長期發(fā)行債務(wù)評級。

花樣年美元債違約后，創(chuàng)始人曾寶寶也在“寶寶家書”中寫道，“9月29日凌晨，標(biāo)普突然大幅下調(diào)公司評級，致使公司境內(nèi)外融資交叉嚴(yán)重受限，流動性出現(xiàn)階段性緊張?！?/p>

流動性緊張是由于評級機(jī)構(gòu)的一紙報告，還是由于長期以來的高負(fù)債發(fā)展模式，抑或是疲軟的內(nèi)生動力、客觀的市場變化？答案不得而知，但對企業(yè)而言這顯然不是一道單選題，且無法回避。

以花樣年為代表的同行違約，一方面讓中資房企境外發(fā)債變得更加困難，但另一方面，資本會更加青睞低債務(wù)杠桿、信用資質(zhì)良好、現(xiàn)金流穩(wěn)健、經(jīng)營透明的企業(yè)。

中資房企不得不直面一輪新的審視與自我審視。

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關(guān)鍵詞： 鑫苑 新發(fā) 億美元 票據(jù)